Pero, si bien es muy probable que la inflación
sea escasa en los próximos años, me desconcierta
que los precios de los bonos revelen que los inversores parecen
esperar que la inflación siga siendo baja durante diez
años y más aún y que, además, no
exijan tipos de interés mayores por el riesgo de que el
déficit fiscal haga subir los tipos de interés
reales en el futuro.
(Martin Feldstein, profesor de Economía en
Harvard, fue Presidente del Consejo de Asesores Económicos
del Presidente Ronald Reagan y es ex Presidente de la Oficina
Nacional de Investigaciones Económicas. Copyright: Project
Syndicate, 2010)
… Bernanke no se baja(rá) del
helicóptero y anuncia(rá) más de lo
mismo
"Se veía venir. Ayer el presidente de la
Reserva Federal de EEUU (FED), Ben Bernanke, reconoció que
la economía de EEUU se enfrenta a un panorama
"inusualmente incierto", haciendo así referencia a los
indicadores que avanzan una nueva tendencia deflacionista y
recesiva (nueva caída del PIB) en la primera potencia
mundial"… Bernanke apuesta por destruir el dólar
para combatir la deflación (Libertad Digital –
22/7/10)
¿Qué hacer? Bernanke avanzó su
receta ante el Comité Bancario del Senado en su primera
comparecencia semestral ante el Congreso (julio 2010): la FED
seguirá evaluando "cuidadosamente" la evolución de
la situación financiera y está dispuesta a "tomar
medidas adicionales" para permitir que el país vuelva a
aprovechar todo su potencial productivo,
indicó.
Aunque no precisó qué tipo de medidas se
adoptarían, sí subrayó que la actual
coyuntura económica permitirá asegurar niveles
excepcionalmente bajos para los tipos de interés durante
un "periodo prolongado" de tiempo. Bernanke apuesta así
por mantener su "inusual" política monetaria desde que
estalló la crisis financiera en el verano de
2007.
Hasta ahora, ésta ha consistido,
esencialmente, en reducir hasta mínimos históricos
los tipos de interés oficiales en EEUU -próximos al
0%-, y en tratar de expandir nuevamente el crédito
aumentando de forma sustancial la masa monetaria (emisión
de dinero). Para ello, la FED ha disparado su base (oferta de
dinero) mediante la compra de deuda pública e hipotecaria
por valor de 1,5 billones de dólares (la base monetaria de
la FED ascendía a 800.000 millones de dólares antes
de la crisis).
Este particular plan, propio de la innovación
monetaria de la FED, fue concebido por Bernanke con el
único propósito de estimular la concesión de
créditos para impulsar la demanda y la inversión,
inyectando dinero de nueva creación al sistema.
Además, la adquisición masiva de este tipo de
activos persigue influir, de forma indirecta, en otras variables
como la rentabilidad de los bonos y el tipo de cambio de la
divisa.
Ambas variables han caído en EEUU tras la puesta
en marcha de dicho plan: la compra de bonos ha reducido el coste
de los créditos al mantener bajos los tipos de
interés, al tiempo que el dólar se deprecia (su
valor se ha desplomado) lo cual, según la teoría de
Bernanke y de la mayoría de economistas, mejora la
competitividad de las empresas exportadoras.
Así pues, ¿a qué se
refiere Bernanke con el término "medidas adicionales"? Un
informe para inversores elaborado por Royal Bank of Scotland
(RBS), de julio de 2010, avanza la posible intención,
aún oculta, de Bernanke: una nueva ronda "monstruosa de
quantitive easing", es decir, una segunda fase de
expansión monetaria, sólo que mucho más
intensa y potente que la efectuada hasta ahora.
La cifra que tiene en mente Bernanke
asciende a cinco billones de dólares (casi un tercio del
PIB estadounidense), ya que esta cifra fue "escrita a
lápiz" en una de las actas oficiales de la FED como el
"límite máximo de quantitive easing" que se puede
aplicar, según alerta la entidad. "Mucho más dinero
del impreso hasta ahora".
Lo curioso es que dicho plan no ha surtido el efecto
deseado -reactivación del crédito y del consumo–
provocando, sin embargo, grandes distorsiones en la estructura de
precios y factores productivos. En este sentido, cabe recordar
que fue la política de Bernanke, y no la malvada
especulación, la principal culpable de la burbuja del
petróleo que sufrió la economía mundial en
el verano de 2008.
Pese a la inyección masiva de dinero en el
sistema, el crédito sigue sin fluir en EEUU, la tendencia
deflacionista (contracción de la masa monetaria, causante
de la caída de precios) sigue su curso -el propio Bernanke
insistió ayer en que la inflación no es ni
será un problema a medio plazo-, al tiempo que la
economía real da muestras de estancamiento.
De hecho, en su informe, Andrew Roberts, jefe de
crédito de RBS, advierte a sus clientes sobre la
posibilidad de que el "sistema bancario y económico
mundial (sobre todo, europeo) se enfrente al precipicio a la
vuelta de la esquina. Pensad lo impensable", indica.
Ante esta posibilidad, los analistas de RBS
señalan que, en esta ocasión, el programa de
expansión monetaria de la FED "será diferente", ya
que no se centrará tanto en ampliar la oferta de dinero
disponible mediante la compra de activos sino en mantener "bajos
los rendimientos de los bonos". En concreto, avanza que el
objetivo básico de la banca central será garantizar
en torno al 2% el rendimiento (tipos de interés) de la
deuda pública de EEUU a 10 años e, incluso,
más bajo.
La entidad basa sus previsiones, no sólo en lo
que ha hecho hasta hora Bernanke, sino en lo que viene
defendiendo el presidente de la FED a lo largo de toda su
carrera. El actual presidente de la FED dice ser un experto en el
estudio de la Gran Depresión de EEUU durante los
años 30. La economía estadounidense sufrió
una caída de precios del 10% anual entre 1931 y 1933.
Según Bernanke, el Gobierno no actuó a tiempo para
combatir la deflación poniendo sobre la mesa toda la
artillería monetaria a su alcance.
Un discurso pronunciado por Bernanke (también
conocido coloquialmente como Helicóptero Ben) en 2002
resume a la perfección su teoría acerca de la
deflación. El documento incluye, uno por uno, los
mecanismos monetarios y fiscales que Bernanke considera
idóneos para enfrentarse a una deflación que, por
entonces, preveía muy improbable en EEUU.
Bajo el título, Deflación:
Cómo asegurarse de que no ocurra aquí, el actual
presidente de la FED explica qué debe hacer un banco
central cuando ya ha agotado su principal recurso (situar los
tipos de interés en el 0%) para evitar una espiral de
caída de precios. A la vista de la experiencia de la
crisis, Bernanke no se ha distanciado de su guión
preestablecido en 2002.
A continuación, algunas perlas de su
paradigmática intervención:
La idea de que "la política
monetaria pierde su capacidad para estimular la demanda agregada
y la economía cuando el tipo de interés nominal es
del 0% es claramente errónea".
"El Gobierno de EEUU tiene una
tecnología, llamada imprenta, que le permite producir
tantos dólares como desee, en esencia, sin coste
alguno".
El sistema monetario fiduciario (papel
moneda cuyo valor no está respaldado en oro) permite al
Gobierno y a la banca central "aumentar el gasto y la
inflación, aun cuando la tasa nominal de interés a
corto plazo sea cero".
Estas tres ideas se resumen en el siguiente
párrafo:
"Como el oro, los dólares de EEUU tienen valor
sólo en la medida en que se limite estrictamente su
suministro. Pero el Gobierno de EEUU tiene una tecnología,
llamada imprenta (en la actualidad, su equivalente
electrónico), que le permite producir tantos
dólares como desee, en esencia, sin coste alguno. Al
aumentar la cantidad de dólares en circulación, o
incluso al amenazar de forma creíble con hacerlo, el
Gobierno también puede reducir el valor de un dólar
en término de bienes y servicios (poder adquisitivo), lo
que equivale a elevar el precio de los bienes y servicios en
dólares. Por lo tanto, se concluye que, en virtud de un
sistema de papel moneda, un Gobierno siempre puede generar un
mayor gasto e inflación".
"Una vez que el tipo de interés llega a 0, para
estimular el gasto agregado la FED debe aumentar el volumen de
sus compras de activos o, eventualmente, ampliar el menú
de los activos que compra (como, por ejemplo, bonos hipotecarios,
corporativos…)".
También puede "reducir aún más el
rendimiento de los bonos del Tesoro a largo plazo". La
cuestión es… ¿Cómo? "Un método
más directo, que personalmente prefiero, sería que
la FED comenzara a anunciar límites explícitos para
los rendimientos a largo plazo de la deuda del Tesoro (por
ejemplo, los bonos con vencimiento a dos o cinco años). La
FED podría hacer cumplir estos límites en el tipo
de interés comprometiéndose a hacer compras
ilimitadas de estos valores cuando venzan al precio
específico fijado".
"La reducción de tipos en títulos
públicos y privados debería fortalecer la demanda
agregada y ayudar así a poner fin a la
deflación".
Es decir, como señala RBS, la FED
garantizaría una compra masiva de bonos públicos a
precios inflados para mantener bajo el tipo de interés de
la deuda pública a medio plazo, lo cual abarataría,
de forma indirecta, la financiación para el sector
privado.
Por último, "la FED puede inyectar dinero en la
economía de otras maneras. Por ejemplo, la Reserva Federal
tiene autoridad para comprar deuda de gobiernos extranjeros,
así como la deuda pública interna".
Roosevelt
Pese a todo, el propio Bernanke reconocía
entonces que, en la práctica, existe una
"preocupación importante" a tener en cuenta con este tipo
de políticas, ya que resulta "difícil calibrar los
efectos económicos de este tipo de inyecciones de dinero
no convencionales, dada nuestra relativa falta de experiencia con
este tipo de políticas".
Y, entre otras perlas, concluye su intervención
citando un precedente histórico en EEUU: la
devaluación del dólar efectuada por Roosevelt en
1933-1934: "Ha habido momentos en que la política
cambiaria ha sido un arma eficaz contra la deflación",
señala Bernanke. "Un ejemplo sorprendente de la historia
de EEUU es la devaluación del 40% del dólar frente
al oro efectuada por Roosevelt en 1933-34, gracias a un programa
de compras de oro (el Gobierno incautó y prohibió
la circulación de oro entre agentes privados) y la
creación de dinero interno".
Según Bernanke, "la devaluación y el
rápido aumento de la oferta monetaria puso fin a la
deflación con notable rapidez. De hecho, la
inflación de precios al consumidor en los Estados Unidos
pasó del -10,3% en 1932 y el -5,1% en 1933 al 3,4% en
1934. La economía creció fuertemente y, por cierto,
1934 fue uno de los mejores años del siglo de la bolsa de
valores". Pese a ello, no cuenta que poco después la
economía de EEUU volvió a caer en la
recesión (la Gran Depresión de extendió
hasta después de la Segunda Guerra Mundial).
En resumen, hasta ahora Bernanke ha
cumplido su guión, consistente en depreciar (destruir el
valor del dólar) de forma artificial. Su anuncio del
21/7/10 era esperado por numerosos analistas. El presidente de la
FED admite estar dispuesto a utilizar todo su armamento monetario
en caso de que la deflación y la recesión vuelvan a
EEUU. Por el momento, Bernanke ha dejado claro que su
intención es seguir destruyendo el valor del dólar
con tal de salvar a la banca y expandir nuevamente el
crédito.
El guardián del dinero europeo (BCE) se "medio
embaraza", con todo disimulo
"Después de que el Banco Central Europeo
anunciase el 9 de mayo que compraría los bonos
gubernamentales de los países mediterráneos que
están pasando por graves dificultades fiscales, los
escépticos se quejaron de que el banco había
"perdido su virginidad". Las medidas parecían una clara
infracción del artículo 21 del Estatuto del Banco
Central Europeo (BCE), que prohíbe ofrecer facilidades
crediticias a los Gobiernos o las instituciones de la
Unión Europea"… La banca central desflorada (El
País – 25/7/10)
También se hicieron comentarios similares acerca
de la Reserva Federal de Estados Unidos en 2008, después
de que iniciase compras a gran escala de activos no
convencionales, entre ellos deuda pública y valores
respaldados por hipotecas, a fin de ayudar al hundido mercado
inmobiliario estadounidense. El ex presidente de la Reserva
Federal Paul Volcker, por ejemplo, se quejó de que la
institución estaba actuando al borde de la
legalidad.
En ambos casos, el Banco Central daba la
impresión de estar haciendo algo que no era
política monetaria tradicional. Durante los últimos
treinta años se había alcanzado un considerable
grado de consenso en cuanto a que la principal -si no la
única- responsabilidad de los bancos centrales era
garantizar la estabilidad de los precios. Desde principios de los
años noventa, se había puesto cada vez más
de moda definir la estabilidad de los precios de una forma
más precisa mediante el uso de objetivos de
inflación.
Mantener los precios más o menos constantes era
una misión muy distinta de la función
histórica de los bancos centrales. Según el
concepto original de la banca central, la estabilidad de los
precios no era en absoluto un objetivo evidente, puesto que el
valor del dinero se establecía en función del peso
específico de los metales preciosos.
En vez de eso, los bancos centrales se habían
creado con dos fines principales. Primero, debían
gestionar el crédito del Estado, casi inevitablemente como
consecuencia de costosas guerras a gran escala. Así fue
como nacieron los bancos centrales más antiguos, el
Riksbank sueco (1668) y el Banco de Inglaterra (1694). De forma
análoga, a principios del siglo XIX se fundó otro
grupo de bancos centrales, y los bancos noruego y
finlandés siguieron el ejemplo del Banco de Francia
(1800).
En cada caso, el nuevo banco estaba estrechamente
vinculado a los intereses y la influencia de una selecta
élite política. Los bancos daban la
impresión de ser instrumentos con los que someter el poder
financiero al orden político imperante, aunque fuese
controvertido y estuviese amenazado.
En consecuencia, había regímenes
democráticos que se mostraban más bien recelosos de
las repercusiones políticas de la innovación
institucional. Fue la desconfianza hacia la política
oculta tras un banco central condicionado por el Estado lo que
motivó la no renovación de los estatutos y la
desaparición del primer y segundo banco de Estados Unidos.
En algunos países (como Suiza), la resistencia al proceso
de dominación política llevó a oponerse a la
creación de cualquier tipo de banco central.
Una segunda motivación histórica para la
creación de bancos centrales tenía que ver con la
protección de los sistemas financieros. A mediados del
siglo XIX, se creó una nueva generación de bancos
centrales esencialmente para gestionar los sistemas de pago y
estabilizar los sistemas bancarios frágiles.
Este fue el motivo que impulsó la
fundación del Reichsbank alemán (1875), que era una
respuesta al hundimiento financiero y del mercado de valores de
1873, y del Sistema de la Reserva Federal de Estados Unidos
(1914), que fue creado a raíz de la gran crisis financiera
de 1907. También en estos casos existía la clara
sospecha de que el banco central era una herramienta de la
élite financiera.
El BCE es el primer y más puro ejemplo de un
banco central moderno que únicamente se ocupa de emitir
dinero y garantizar la estabilidad de los precios. Ha asumido
gran parte de la herencia política del Bundesbank de
Alemania, cuya creación tras la Segunda Guerra Mundial
reflejaba la insistencia aliada en romper con las viejas
tradiciones de la banca central alemana, en la que la
sumisión política y los estrechos vínculos
con la clase dirigente financiera socavaron la estabilidad
monetaria y condujeron a la inflación y la
destrucción de la moneda.
Ya hubo antes un intento de crear una institución
que se hiciese cargo de los mecanismos de apoyo a corto plazo a
los Estados miembros: el Fondo Europeo de Cooperación
Monetaria, fundado en 1973 y dirigido por una junta de
gobernadores de bancos centrales. Ideado como una
institución de la Comunidad Europea, se le consideraba
políticamente peligroso.
El BCE también se diferenciaba de los bancos
centrales más antiguos en que no se le veía como
una fuente de apoyo para un sistema bancario integrado pero
posiblemente vulnerable. A finales de los años ochenta y
principios de los noventa, hubo algunos debates sobre si el BCE
debía responsabilizarse de la supervisión y la
regulación bancarias. La respuesta fue que no; una
decisión que, tras iniciarse la crisis del crédito
de 2007- 2008, parece haber sido un craso error.
En otras palabras: ante la crisis, el
BCE tiene que comportarse mucho más como los bancos
centrales más antiguos. En primer lugar, se está
convirtiendo en una institución que se ocupa de la deuda
estatal, especialmente de su estructura temporal, y de garantizar
que el mercado de esa deuda sigue funcionando impecablemente, sin
episodios de crisis y pánico. En segundo lugar, ha quedado
claro que, les guste o no, los bancos centrales tienen que asumir
la principal responsabilidad en lo que se refiere a la
estabilidad del sector financiero.
La virginidad permanente conlleva una
esterilidad permanente. La banca central europea tiene ahora la
posibilidad de elegir: ¿debe flirtear con diversos socios
políticos o sentar la cabeza y optar por la estabilidad de
la felicidad marital con un mecanismo de responsabilidad y de
rendición de cuentas bien definido?
La danza de los billones: el fluir del dinero
fácil (cuentas y cuentos a julio de 2010)
El dinero fácil, al igual que
otros estupefacientes, no suele facilitar la coherencia
intelectual. El problema es que la Fed ya ha gastado más
de 1,7 billones de dólares en bonos en la primera ronda de
su política de relajación cuantitativa (QE 1), que
terminó en marzo (2010). Cabe preguntarse por qué
esta fase no fue suficiente para evitar una ralentización
económica.
La respuesta a esa pregunta pone de manifiesto las
limitaciones de la QE, durante la cual se inyectaron ingentes
cantidades de dinero a los bancos. Estos cuentan ahora con un
billón de dólares de liquidez en sus cuentas que no
se está utilizando para aumentar los préstamos ya
que, al parecer, los prestatarios no parecen dispuestos a asumir
más créditos. Esta situación se puede
gestionar de dos formas: la Fed puede mantener una
política acomodaticia mientras el balance de los hogares
se recupera y los mercados inmobiliarios acaban de tocar
fondo.
Cuando estos dos aspectos se cumplan, los ciudadanos
estarán dispuestos a ampliar sus créditos y los
bancos, a concederlos. Aunque esto signifique un crecimiento
inferior al esperado durante algún tiempo,
aumentarían las posibilidades de que después se
produzca un crecimiento sostenido. El bando de la QE 2 no
está de acuerdo, y cree que se corre el riesgo de entrar
en una espiral deflacionista.
No obstante, la única forma de
que la QE 2 "repare" el balance de los hogares es si es lo
suficientemente grande para impulsar el valor de activos como los
inmobiliarios hasta que se ajusten mejor a los pasivos. Pero la
cantidad de dinero que habría que emitir para aumentar de
forma sustancial, por ejemplo, el precio de la vivienda de EEUU
es descomunal y podría provocar un efecto
desestabilizador. La QE 2 podría conducirnos a un barco
con un capitán ebrio.
El
"vademécum" de Bernie (del latín "vade", anda, ven,
y "mecum", conmigo)
"¿Qué hará la FED si EEUU se
estanca? Bernanke estudia nuevas medidas de estímulo,
tales como comprar más deuda (quantitive easing 2), avales
públicos para todo tipo de títulos crediticios (no
sólo hipotecarios) y hasta tipos de interés
negativos"… Bernanke reserva tres armas nucleares para
reactivar el crédito (Libertad Digital –
27/8/10)
De nada han servido las medidas extraordinarias puestas
en marcha por los principales bancos centrales del mundo (tipos
de interés próximos al 0% y monetización de
deuda pública y privada) para reactivar el mercado de
crédito y reanudar un nuevo ciclo económico
expansivo.
En la reunión anual de banqueros centrales
celebrada, a finales de agosto de 2010, en Jackson Hole (EEUU),
el presidente de la FED, Ben Bernanke, admitió que, ante
la posibilidad de estancamiento (y deflación), "se
opondrá con fuerza a las desviaciones a la baja de los
precios" y, por ello, "está preparado para proporcionar
alivio monetario adicional a través de medidas no
convencionales si son necesarias, especialmente si la perspectiva
se deteriorase significativamente",
añadió.
En este sentido, Bernanke guarda en la recámara,
al menos, tres medidas monetarias extraordinarias (de ahí
el término nuclear que emplean numerosos analistas) con el
fin, hasta ahora ilusorio, de impulsar la concesión de
créditos y evitar así la deflación, el
escenario económico que más teme.
1. Quantitive easing 2
(Agosto 2010) Bernanke baraja seriamente poner en marcha
una nueva compra masiva de activos (deuda pública y
privada) con el fin de impulsar el crédito y mantener, al
mismo tiempo, los tipos de interés bajos en
EEUU.
Hasta entonces, la FED casi ha
triplicado su balance para comprar 1,1 billones de dólares
en cédulas hipotecarias (MBS, por sus siglas en
inglés) y más de 300.000 millones en deuda
pública.
De hecho, el Comité Federal de Operaciones de
Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal ratificó esta
estrategia en su última reunión, celebrada el
pasado 10 de agosto. En su comunicado, la FED anunció que
compraría más deuda pública estadounidense a
largo plazo reinvirtiendo el dinero obtenido por el vencimiento
de cédulas hipotecarias.
Es lo que se conoce técnicamente como quantitive
easing (flexibilización cuantitativa) y, tras una primera
ronda, la FED podría poner en marcha un segundo programa
de compras, pero, en lugar de comprar MBS (cuyos tipos de
interés ya están muy bajos), la FED
apostaría ahora por la compra de títulos
respaldados por créditos al consumo (tarjetas de
crédito), préstamos sindicados, bonos corporativos
o créditos a pymes.
2. Nacionalizar la emisión de
títulos
Una de las más controvertidas es,
sin duda, que el Gobierno de EEUU respalde la emisión de
todo tipo de deuda privada. Es decir, algo así como imitar
el modelo de aval público ejercido por Fannie Mae y
Freddie Mac en el mercado hipotecario, sólo que
extendiéndolo a todo el sector crediticio
privado.
De este modo, el Gobierno (y, por tanto, los
contribuyentes) avalaría en última instancia la
emisión de todo tipo de créditos (corporativos, de
consumo, para automóviles, etc.). Y ello, con el fin de
mantener muy bajos los tipos de interés para el conjunto
del sector privado.
Al menos, ésta es la propuesta que plantea un
estudio (julio 2010) de dos economistas de alto rango de la FED,
Wayne Passmore y Diana Hancock. El Gobierno crearía una
especie de seguro público para la emisión de
títulos crediticios aminorando hasta el extremo la
percepción de riesgo.
El problema es que este mismo modelo,
aplicado al mercado inmobiliario, facilitó y
extendió la burbuja inmobiliaria, cuyo estallido ha
provocado la mayor crisis financiera y económica de EEUU
desde la Gran Depresión.
3. Tipos negativos
Otra posibilidad consistiría en
aplicar tipos negativos a las reservas que la banca acumula en el
balance de la FED (tasa de facilidad de depósitos). Algo
similar a la decisión adoptada en Suecia durante el auge
de la crisis financiera. En la actualidad, la FED remunera a los
bancos con un 0,25% por los depósitos que conservan en el
banco central.
La novedad radicaría en aplicar tipos negativos
para obligar así a la banca a prestar sus excedentes en el
interbancario (a otros bancos) o bien conceder más
préstamos a familias y empresas, tal y como defiende
Blinder.
4. Tipos al 0% durante
años
Por último, y aunque muchos ya lo
dan por hecho, la FED podría mantener los tipos de
interés oficiales próximos al 0% durante
años, imitando así al Banco Central de
Japón. La FED ya ha situado los tipos muy próximos
al 0%, pero el mercado teme que en 2011 la Reserva Federal
apueste por subirlos. La idea consistiría en que Bernanke
garantice los préstamos a la banca estadounidense a tipos
nulos durante un período mucho más
prolongado.
Los bancos centrales "todos a una" junto a Hamelin
Bernanke, camino al precipicio
"El banco central de Japón, anticipando una
decisión de la Reserva Federal de Estados Unidos para
reanudar las compras a gran escala de bonos del Tesoro
estadounidense, lanzó el martes un modesto programa de
compra de bonos. La medida se realiza en un momento en que los
bancos centrales del mundo responden a la debilidad de la
recuperación económica y a los temores de que una
tasa de inflación que ya es baja pueda seguir
cayendo"… Los bancos centrales están listos para
salir al rescate de la economía global (The Wall Street
Journal – 5/10/10)
El Banco de Japón, que ya adoptó lo que
bautizó como "una política de tasa de
interés virtualmente en cero", destinará 5 billones
de yenes (US$ 60.000 millones) a la adquisición de bonos
del gobierno, pagarés de empresas, fondos de
inversión en bienes raíces y fondos de renta
variable. "Si un banco central intenta conseguir el mayor impacto
con su política monetaria, no hay otra opción que
ingresar de lleno en ese mundo", reconoció Masaaki
Shirakawa, gobernador del Banco de Japón.
En los últimos días de septiembre de 2010,
los bancos centrales de varias economías desarrolladas han
enviado enérgicas señales de que preparan un nuevo
rescate de la economía global y de que están
decididos a reducir el riesgo de una deflación global. Las
medidas se producen cuando la política fiscal está
estancada o retrocede en medio del alto endeudamiento de los
gobiernos.
En EEUU, la Fed envió señales de que el
programa de compra de bonos de US$1,7 billones (millones de
millones) que terminó en marzo probablemente se reanude,
tal vez durante la reunión programada para el 2 y 3 de
noviembre (2010).
En Australia, una de las economías que se ha
beneficiado del auge de las materias primas, el banco central
sorprendió a los mercados al mantener la tasa de
interés de referencia en 4,5%, aunque el gobernador de la
entidad, Glenn Stevens, advirtió que habrá que
subir tasas más adelante.
El Banco de Inglaterra, a su vez, suspendió en
febrero su programa de compra de bonos, pero dejó la
puerta abierta para retomarlo en caso de que la economía
se deteriore. Las minutas de la reunión de septiembre del
Comité de Política Monetaria revelaron que algunos
funcionarios se inclinan por reanudar las compras. "Sigue
habiendo una brecha significativa entre lo que podría
estar produciendo la economía con pleno empleo y lo que
produce actualmente. De esta forma, las autoridades no
deberían contentarse con un crecimiento débil por
temores de inflación injustificados", afirmó Adam
Posen, uno de los miembros del comité.
El Banco Central Europeo no ha realizado las compras de
activos a gran escala, una política conocida como "alivio
cuantitativo", llevadas a cabo en EE.UU., Gran Bretaña y
Japón, pero ha gastado 63.500 millones de euros en la
adquisición de bonos soberanos emitidos por miembros con
problemas de la zona euro. Funcionarios del BCE parecen
más optimistas en público que los funcionarios de
otros bancos centrales, y más concentrados en los riesgos
positivos de la inflación.
La monetización de la Fed "escalera al cielo"
(crecen las expectativas de inflación)
"Las expectativas de inflación en EEUU se han
disparado hasta su nivel más alto desde junio
después de la confirmación de que la Reserva
Federal va a volver a inyectar más liquidez en la
economía en las próximas semanas mediante el famoso
Quantitative Easing 2"… Las expectativas de
inflación en EEUU, en máximos desde junio (El
Economista – 14/10/10)
"El mercado de bonos está
escuchando a la Fed cuando dice que quiere una inflación
más alta y por eso estamos viendo una subida de las
rentabilidades a largo plazo", explica Rick Klingman, director
general de BNP Paribas. "No es normal oír a la Fed decir
que quiere que suba la inflación",
añade.
La segunda ronda del Quantitative Easing
tendrá la forma de una compra a gran escala de deuda
pública de EEUU, que el mercado estima entre 50.000 y
100.000 millones de dólares al mes. Estas compras
probablemente se centrarán en los bonos a cinco y 10
años.
Estas expectativas han provocado la debilidad del
dólar que, a cambio, está haciendo subir los
precios de las materias primas. Y eso, a su vez, puede hacer
subir la inflación con el tiempo. Y estas previsiones se
reflejan en el llamado tipo de equilibrio (break-even rate) de
los bonos a cinco y 10 años; este tipo es la diferencia
entre la rentabilidad de los bonos normales y la de los ligados a
la inflación (TIPS) para el mismo plazo, y ha alcanzado su
nivel más alto desde junio (2010).
Pero quizá lo más significativo sea la
subida de la rentabilidad del bono a 30 años, muy influida
por las expectativas de inflación a largo plazo,
alcanzó ayer una diferencia récord respecto a la
rentabilidad a 10 años, por encima de 1,40 puntos
porcentuales. "Todo el mundo quiere bonos a cinco años
porque piensa que es donde se va a concentrar la Fed",
según Klingman.
La FED admite que su objetivo es generar una elevada
inflación en EEUU
Según las actas de la reunión que el
Comité Federal de Operaciones de Mercado Abierto de la FED
(FOMC, en sus siglas en inglés) mantuvo el 21 de
septiembre de 2010, el organismo que preside Ben Bernanke
confirma que está barajando comprar más activos,
tanto público como privados, el denominado quantitative
easing 2 (QE2).
Aunque la forma exacta que
tomarán los nuevos estímulos a mediados de
noviembre de 2010 todavía es incierta, en la
reunión se barajó la posibilidad de generar
expectativas transitorias de inflación elevada. Así
pues, nuevamente existe una preocupación entre los altos
cargos de la FED de que la inflación, y las expectativas
de precios de los agentes, pueden ser "demasiado
bajas".
El razonamiento de la FED a favor de
esta estrategia sería el siguiente: quieren hacer pensar a
la gente que los precios van a crecer más
rápidamente en el corto plazo, con el objetivo que,
primero, aumente el consumo, y segundo, se reduzcan los tipos de
interés reales (ajustados a la inflación), lo que
daría -según el organismo- un empujón a la
recuperación económica.
Esta idea era defendida recientemente por Michael
Woodford, profesor en la Universidad de Columbia. Para él,
la FED debería anunciar públicamente que no va a
restringir la política monetaria subiendo tipos, y ello
aunque la inflación excediera temporalmente a la tasa que
mantienen como objetivo. Algunos cargos de la FED hablan de que
el actual nivel de precios es "inaceptable". En teoría, el
incremento de la inflación sería temporal y la
autoridad se encargaría de volver a poner las cosas en
orden cuando fuera necesario.
Añadía además que,
dadas las condiciones de elevada incertidumbre del presente a la
que se enfrentan los policy-makers, "es muy difícil asumir
que el público será capaz de formarse las correctas
expectativas sin una guía explícita". Por ello, es
la autoridad la que debería decir a la gente lo que debe
esperar del futuro.
En este sentido, los altos cargos de la Reserva Federal
tienen claro cuál es el problema de EEUU: la FED busca
elevar artificialmente los precios de bienes y servicios mediante
sus políticas monetarias para desincentivar el aumento del
ahorro entre los estadounidenses y estimular así
nuevamente el consumo interno. Si la inflación sube, por
ejemplo, hasta el 2% (desde el 1% actual), y la rentabilidad de
sus depósitos se mantiene en el 0,5%, la población
preferirá gastar su dinero.
Lo curioso, sin embargo, es que a septiembre de 2010 la
tasa de ahorro en EEUU se sitúa entre el 5% y el 7%,
mientras que la media histórica ha oscilado entre el 8% y
el 12% de los ingresos per cápita. En la última
década, durante el largo período del boom
inmobiliario y crediticio, el ahorro de los estadounidenses se
desplomó hasta niveles próximos al 0%, lo cual
evidencia que vivían muy por encima de sus posibilidades
reales. Parece que la FED quiere ahora regresar a esa
dinámica, causante de la actual crisis.
Sirva como ejemplo la declaración del presidente
de la Reserva Federal de Chicago, Charles Evans: "Si
pudiéramos lograr de algún modo reducir el tipo de
interés real (descontada la inflación)" para que
descienda el "exceso de ahorro" e incentivar la inversión,
"sería una vía para estimular la economía".
Es decir, lo que está estudiando la FED es, simplemente,
mantener bajos los tipos al tiempo que la inflación crece,
de modo que el interés real sería negativo. Justo
lo que aconteció durante la época del
boom.
Curiosamente, el economista jefe del
FMI, Olivier Blanchard, recomendó a mediados de 2010 a los
gobiernos de los países desarrollados doblar sus
límites máximos de inflación desde el 2% al
4%.
Sin embargo, los problemas con esta estrategia parecen
numerosos. En primer lugar, se presupone que la FED tiene un
control prácticamente total y directo sobre los precios y
variables del conjunto de la economía. Pero la capacidad
del banco central es limitada, si no fuera así, las
medidas aplicadas hasta el momento habrían sido más
efectivas.
La inflación real podría descontrolarse
como resultado de esta actitud, y además, existe el
peligro de que la gestión de las expectativas no sea
eficaz y se acaben generando expectativas de precios altos a
largo plazo, algo no deseado. Por otro lado, Dean Maki,
economista jefe de Barclays, sostiene que aunque la teoría
es elegante, "no está claro en la práctica si
movimientos de corto plazo en las expectativas de
inflación realmente llevan al crecimiento
real".
En segundo lugar, está la cuestión de las
grandes subidas en el precio de las materias primas y activos
bursátiles, lo que podría indicar la existencia de
inflación y deflación al mismo tiempo. La
expansión monetaria de Bernanke está detrás
de estas subidas. Materias primas como el oro, la plata, el
cobre, el petróleo, la soja, el trigo o el azúcar
se han disparado desde el pasado agosto.
Como es evidente, éstas son malas noticias -o
podrían serlo, cuando estos efectos se trasladen a los
precios de los bienes de consumo- para los consumidores, quienes
deberían gastar más por lo mismo en una coyuntura
nada fácil, con lo que podrían recortar compras por
otras vías. Así, los efectos presuntamente
positivos de esta política quedarían en entredicho,
teniendo en cuenta, por otro lado, que esta subida de precios
afecta más a las personas de renta baja. No obstante, la
inflación es un impuesto oculto que se traduce en un
empobrecimiento generalizado de la sociedad.
En tercer lugar, hay analistas que no coinciden con el
diagnóstico del problema. La FED defiende que la clave es
la falta de demanda: los consumidores o bien prefieren atesorar
el dinero debido a la incertidumbre existente, o bien esperan
bajadas de precios, lo que les hace posponer su consumo presente.
Por ello, según Bernanke, es necesario generar
expectativas de elevada inflación para fomentar el
consumo.
¿Cómo se supone que funciona el
estímulo monetario? (la ilusión de
Bernanke)
¿Qué se consigue con un entorno
moderadamente inflacionario?
1. Sobre la economía real. El objetivo es evitar
con un escenario deflacionario que tradicionalmente lleva a quien
lo vive a posponer sus decisiones de gasto e inversión,
ante la perspectiva de menores precios futuros y el aumento del
valor real de sus deudas. Es lo que está ocurriendo en
Japón desde hace ya un par de décadas. Puede
ocurrir, sin embargo, que el resultado de tales esfuerzos, en un
entorno como el descrito en el párrafo anterior, sea la
temida estanflación, ausencia de crecimiento e
inflación. El ejemplo europeo sería Grecia. Una
realidad que, así generada, debería ser un
fenómeno temporal sujeto a elasticidades de demanda a
precio y mejoras de productividad con objeto de proteger
márgenes. De lo malo, lo mejor.
2. Sobre el endeudamiento público. La tercera
vía para corregir el desequilibrio, junto al aumento de la
recaudación fiscal y el control del gasto, es la
generación de procesos inflacionistas que tiene el efecto
contrario al comentado en el primer punto: reducir el valor real
de las deudas aunque mantengan su importe nominal, aparte de
aumentar los ingresos como consecuencia de la progresividad
fiscal. Un efecto denominador, de aumento del PIB, que permite
corregir a la baja el cociente deuda/riqueza nacional.
3. Sobre los activos de riesgo. El aumento del nivel de
precios tiene, si es moderado, un efecto sobre la
propensión al riesgo de los inversores ya que no hay que
olvidar que es, precisamente, el crecimiento del coste de la vida
el retorno mínimo que han de exigir para que su dinero
siga valiendo lo mismo. Desde ese punto de vista es
extraordinariamente interesante el gráfico que sigue y que
muestra la correlación entre la bolsa estadounidense y la
inflación en aquel país en la última
década. No se caigan de la silla, la discrepancia actual
entre ambos parámetros sólo se puede corregir bien
a través de un repunte sustancial del IPC, hasta niveles
cercanos al 4%, o una caída brutal del S&P 500, que
podría llegar al 40%.
¿Cuál es, entonces, el gran miedo del
mercado? Que se les vaya la mano y que esa ingente masa monetaria
a disposición del sector productivo de la economía,
de forma directa o indirecta, desborde los diques del miedo y
anegue la economía. Que la ola inicial de confianza que
estaría en el origen de tal fenómeno provocara que
a la inflación hubiera que añadirle el prefijo de
híper. Que, como consecuencia de lo anterior, el remedio
final fuera peor que la enfermedad abocando a las sociedades
desarrolladas a un brutal empobrecimiento. Y que, para combatir
todo lo anterior, no existan a día de hoy estrategias de
salida, como parece ser el caso.
La esquizofrenia de la Fed
"Durante los últimos 25 años, la
Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) concentró sus
fuerzas en alcanzar un gran objetivo de largo plazo: reducir la
inflación y mantenerla baja. Ahora, el banco central
quiere que los precios al consumidor suban un poco"… La
Fed quiere un poquito más de inflación (The Wall
Street Journal – 24/10/10)
Esto no deja de ser confuso. En una
economía moribunda que se beneficiaría de un mayor
gasto de los consumidores: ¿tiene sentido hacerlos pagar
más por sus compras?
Los economistas enseñan que es importante hacer
caer las tasas de interés reales, o sea ajustadas por
inflación, que son el precio de los préstamos si se
resta la inflación. Pero, ¿qué significa
esto para los consumidores y las empresas?
La Fed dijo en septiembre (2010) que estaba preparada
para dar nuevos pasos para reanimar la economía, como
reanudar las compras de bonos del Tesoro estadounidense. A
continuación, un repaso a lo que el banco central
está tratando de hacer y los riesgos que corre.
La Fed cree que 2% es una tasa adecuada
de inflación, ni demasiado caliente ni demasiado
fría. En los primeros ocho meses del año, su medida
de inflación preferida se ubicó en 1,1%.
La entidad quiere influir en las
expectativas de las empresas y las familias para que compren e
inviertan más ahora. Si las personas esperan que los
precios de los autos y las lavadoras suban, lo más
probable es que se endeuden y gasten ahora.
Digamos, por ejemplo, que usted está pensando
comprar un vehículo nuevo y se le ofrece un
préstamo con una tasa de 3% anual. Si cree que el precio
del auto subirá 5% el próximo año, es
lógico tomar el préstamo y comprar ahora. Si piensa
que el precio no va a cambiar, el 3% pierde atractivo. El costo
de esperar es más bajo.
"La Fed quiere adelantar las compras
para aumentar la demanda ahora", indica Marvin Goodfriend, ex
economista del Banco de la Reserva Federal de Richmond y actual
profesor de la escuela de negocios Tepper, de la Universidad
Carnegie Mellon. A los estadounidenses se les ha predicado
durante años que tienen que ahorrar más y es lo que
están haciendo. La Fed les está diciendo, en
esencia, "no ahorren mucho ahora", explica.
La Fed también tiene otra
razón para buscar una inflación un poco más
alta: aliviar el endeudamiento de las personas y las empresas. Un
alza de la inflación va de la mano, a menudo, de un
aumento de los salarios, lo que facilita el pago de
créditos de tasa fija. Si usted tomó un
crédito hipotecario de tasa fija hace tres años
cuando pensaba que los salarios seguirían subiendo 5% al
año y ahora descubre que sólo crecen 1% anual, es
más difícil pagar esa deuda.
Cuando la inflación es demasiado baja, la
economía corre el riesgo de caer en la deflación,
es decir un declive de los precios y los salarios. Esto
podría ser especialmente duro para las personas y empresas
que tienen altos niveles de deuda. Una de las numerosas razones
por las que Chrysler y General Motors se acogieron a la ley de
bancarrota en 2009 fue porque no podían subir los precios
de los autos que fabricaban y sus márgenes de ganancia
colapsaron.
De todos modos, el intento de la Fed de
acelerar levemente la inflación es arriesgado.
Uno de ellos es que aunque un poco de
inflación ayuda a los deudores, le resta atractivo a la
concesión de préstamos. "En este entorno, la
pregunta es quién va a estar dispuesto a otorgar
préstamos", señala Kenneth Kuttner, experto en
política monetaria de Williams College.
Otro riesgo es que aparezca la
inflación en los lugares equivocados, tales como la
cotización del petróleo u otras materias primas
importadas, advierte Kuttner.
La Fed, además, podría
obtener más inflación de la que buscaba y verse
obligada a aumentar las tasas de interés, con lo que
podría hacer que EEUU vuelva a caer en una
recesión.
Si la gente cree que la inflación será
mucho más alta, podría haber una profecía
auto cumplida. La espiral inflacionaria haría que las
empresas fueran mucho más renuentes a hacer las
inversiones necesarias para estimular la
economía.
Economistas piden a la Fed que retire el ponche
(antes que sea demasiado tarde)…
"Ben Bernanke sigue atrayendo críticas debido
a la decisión de iniciar una segunda ronda de
expansión monetaria cuantitativa (conocida popularmente
como QE2). El presidente de la Fed se encontró ayer con
una carta abierta publicada en The Wall Street Journal y firmada
por algo más de veinte economistas y personalidades
cercanas al partido Republicano que le piden que "reconsidere y
cancele" este estímulo monetario"… Economistas de
EEUU piden que se cancele la expansión monetaria (Cinco
Días – 16/11/10)
Douglas Holtz-Eakin, ex director de la Oficina
Presupuestaria del Congreso, John Taylor, secretario del Tesoro
con la Administración de George Bush, Peter Wallison,
abogado de la Casa Blanca durante la época de Ronald
Reagan, Charles Calomiris, profesor de Columbia firman una carta
que también cuenta con la rúbrica de el historiador
y autor Niall Ferguson y los periodistas William Kristol (Weekly
Standard) y Amity Shlaes autora de un libro en el que critica el
New Deal.
Los críticos aseguran que la
acción de la Fed, que se traduce en una inyección
de liquidez a través de compra de bonos del Tesoro con
dinero que esta agencia imprime, no es "ni necesario ni
aconsejable" y advierten que puede tener efectos sobre la divisa
y la inflación sin lograr el objetivo de mejorar el
mercado laboral. Los firmantes dicen que la solución a la
crisis pasa por una mejora en la fiscalidad y las
políticas de gasto y regulatorias no por un mayor
estímulo monetario. Son tesis similares a las de los
legisladores republicanos que quieren reducir el gasto y mantener
los recortes fiscales de Bush.
La Fed contestó recordando el doble mandato que
tiene, asegurar la estabilidad de precios y la promoción
del empleo, y explicando que dada la falta de inflación y
el alto paro, se ha tomado la decisión a la que le obliga
su misión. No obstante, la Fed explica que se ha
comprometido a revisar este programa de QE2 para adaptarlo a las
circunstancias económicas.
El rapapolvo a Ben Bernanke llega poco después de
haber oído también críticas desde Alemania,
China y otros países del G-20 además de la plana
mayor del influyente Tea Party. La propia Sarah Palin le
pidió la semana pasada el fin de la QE2.
… Pero
Bernanke les contesta con su teoría de los
"círculos virtuales"
El presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke,
explicaba en el Washington Post (14/11/2010):
"Los mercados subieron y los tipos de interés a
largo plazo bajaron cuando los inversores empezaron a anticipar
la actuación más reciente de la Fed. Una
situación financiera más favorable promoverá
el crecimiento económico. Por ejemplo, unas hipotecas a
tipos más bajos harán las viviendas más
asequibles y permitirán que un mayor número de
propietarios puedan refinanciarse. Unos tipos más bajos
para las empresas incentivarán la inversión. Los
precios más altos de los activos impulsarán el
patrimonio de los consumidores, devolviéndoles la
confianza, lo que podrá también reactivar el gasto.
El aumento del gasto producirá mayores rentas y beneficios
que, en un círculo virtual, darán un mayor soporte
a la expansión económica".
Sólo le faltó decir: "Y si el
círculo virtual no se cierra, que Dios (Abraham, en su
caso), y la Patria (EEUU), me lo demanden… (Sic transit
gloria mundi)
El "reality show" de Bernie (de los brotes
verdes… al miedo en el cuerpo)
– Bernanke vuelva a la tele a explicarse (Cinco
Días – 6/12/10)
(Por Ana B. Prieto)
El domingo por la noche, el programa 60 Minutes
volvió a empezar tarde porque no hay forma humana de saber
cuándo acaba un partido de fútbol que es lo que lo
precede a este programa de reportajes de actualidad en este
momento del año. Estuve pendiente del juego, es decir, del
reloj que marcaba el final. No les podría decir ni quien
jugó. Mi interés en la programación es que
por segunda vez en la historia, el presidente de la Fed, Ben
Bernanke, daba una entrevista a una televisión.
En su intervención, la
máxima autoridad monetaria del país dijo que la
recuperación "puede no ser autosostenible, estamos al
filo" y no descarta totalmente que necesite más de 600.000
millones de dólares para su expansión monetaria
cuantitativa.
La otra ocasión en la que Bernanke
concedió una entrevista fue marzo de 2009. Por la
documentación que la Fed hizo pública la semana
pasada, detallando la ayuda directa que ofreció a banca y
empresas que operaban en mercados que no respondían,
sabemos que la crisis era entonces mucho más dura de lo
que nunca se supo. Sin embargo, Bernanke dijo que veía
"brotes verdes". El profesor veía que había pasado
lo peor y lo cierto es que la recuperación empezó a
florecer. Ahora, teme la helada.
El presidente de la Fed le contó
a 60 Minutes que ha puesto en marcha una ronda de política
monetaria cuantitativa porque le preocupa el paro, cree que al
ritmo actual este no se va a rebajar "hasta el 5% o 6% hasta
dentro de cinco o seis años" y considera que no se anda
demasiado lejos de un crecimiento poco sostenible. "Solo para
estabilizar el paro necesitamos un crecimiento del 2,5%", dijo.
El PIB de EEUU creció un 2,5% en el tercer trimestre y un
1,7% en el segundo. "No estamos muy lejos del nivel en el que la
economía no es autosostenible". Con todo, no cree que haya
una recaída en la recesión a no ser que caiga la
confianza de los consumidores. "ese es el mayor riesgo" cuando
hay otros factores que siguen débiles como la
vivienda.
Les dejo con otros comentarios de la
entrevista:
"El otro aspecto que me preocupa del
paro es que más del 40% de los desempleados lleva
más de 27 semanas en esta situación". Bernanke teme
que cuanto más larga la duración del paro menos
conexión hay con el mercado laboral y más
difícil es encontrar el siguiente empleo.
Con respecto a la banca:
"Muchos pequeños empresarios no
están pidiendo créditos porque sus negocios no
está en buena situación debido a que la
economía no está fuerte. Otros no cualifican para
pedir crédito porque quizá el valor de su propiedad
ha disminuido. Pero también porque no pueden cumplir con
las condiciones impuestas por los prestamistas".
"Queremos que la banca tome riesgos pero
no excesivos, quisiéramos un punto medio sano. Y creo que
los bancos están prestando pero no han llegado al nivel de
confianza, o demasiada confianza de antes de la crisis. Nos
gustaría un punto más equilibrado".
Con respecto a la expansión monetaria
cuantitativa (motivo por el que quiso hacer la
entrevista):
Se ha hecho "por el paro. La otra
preocupación que debo mencionar es la inflación que
es muy baja algo que uno puede pensar que es bueno, y normalmente
lo es, pero estamos acercándonos mucho al punto en el que
los precios podrían realmente empezar a caer"
El riesgo de deflación es, sin
embargo, bajo "en este momento porque la Fed está
actuando". "Pero si la Fed no hubiese actuado y dado
cuánto ha bajado la inflación desde el principio de
la recesión creo que ahora sería una
preocupación más seria"
"Sé que mucha gente está
en desacuerdo con lo que hacemos porque prefieren fijarse en los
riesgos e incertidumbres que genera esta política pero
creo que no están fijándose en los riesgos de no
actuar".
"El miedo a la inflación es
desproporcionado. Lo hemos revisado mucho y analizado de todas
las formas posibles. Uno de los mitos que existen es que estamos
imprimiendo dinero y no lo estamos haciendo. La cantidad de
dinero en circulación no está cambiando. La oferta
de dinero no está cambiando en una forma significativa. Lo
que estamos haciendo es bajar los tipos de interés
mediante la compra de títulos del Tesoro y así
esperamos estimular la economía más
rápidamente. Lo importante es encontrar el momento
apropiado para dar la vuelta en esta política".
"Podemos subir los tipos de
interés en 15 minutos si lo tenemos que hacer". "Ahora no
es el momento".
Bernanke dijo expresamente que tiene una
confianza del 100% en sí mismo para controlar la
situación. Y… ¿anticipa un escenario en el
que se comprometan más de 600.000 millones? (como se
anunció). "Oh, es ciertamente posible. Depende de la
eficacia del programa, de la inflación y de cómo
esté la economía". (En ese momento me
imaginé a Guido Mantega, ministro de finanzas de Brasil,
muy incómodo en su asiento en caso de que estuviera viendo
la entrevista. Mantega es uno de los críticos de la Q2 de
EEUU por su efecto sobre las divisas).
Con respecto al déficit:
Primero viene la recuperación,
"No quisiéramos tomar acciones este año que afecten
al gasto y los impuestos y que se perjudique la
recuperación". "Pero no podemos dejar de pensar en el
déficit estructural a largo plazo. En 10, 15 o 20
años tendremos una situación en la que casi todo el
presupuesto se gastará en Medicare, Medicaid, pensiones y
el pago de los intereses de la deuda. No habrá dinero para
el ejército u otros servicios".
Bernanke se mostró partidario de
"limpiar el código tributario, menos agujeros fiscales y
tipos más bajos", algo similar a lo que acaba de proponer
sin conseguir la mayoría suficiente la comisión
presidencial para la reducción de la deuda.
Ataques a la Fed (que vienen por parte del Partido
Republicano fundamentalmente):
"La independencia es crítica. El
banco central necesita poder hacer su labor sin preocuparse de
consecuencias políticas a corto plazo"
Autocrítica:
"Me hubiera gustado que
hubiéramos visto venir la crisis. No lo vi. Pero era
difícil". Bernanke argumenta que ni bancos como Lehman
Brothers ni entidades sistémicas como AIG estaban dentro
de su jurisdicción y no podían saber qué
pasaba ahí.
"Pero debíamos haber visto cosas.
De lo que más me arrepiento es de no haber sido lo
suficientemente duro en protección al consumidor y tratar
el problema de los préstamos subprime. Ahí
podríamos haber hecho más". (Música para los
oídos de Elizabeth Warren, la encargada de poner en marcha
la nueva oficina de protección al consumidor y su gran
abogada durante la reforma de la regulación
financiera).
Con respecto a las crecientes desigualdades entre ricos
y pobres en EEUU:
"Es muy negativo. Está creando
dos sociedades y está basado en buena medida, creo, en las
diferencias de educación. La tasa de paro de la que hemos
hablado es del 5% para los que tienen formación
universitaria los que no la tienen sufren un paro del 10%. Es una
gran diferencia y nos lleva a una sociedad desigual que no tiene
la cohesión que nos gustaría ver".
Algunas proyecciones aterradoras (la deuda de nunca
acabar)
"Para hablar de deuda futura nada mejor que el
último informe del World Economic Forum hecho en
colaboración de, nada más y nada menos, que
Mckinsey; si la información tiene el valor que dicen
estaríamos ante una de las empresas más poderosas
del mundo. Por ello, no es un informe cualquiera, más bien
es "el informe". En él se muestra la visión oficial
que existe sobre la deuda, y no de cualquier forma, lo hacen
tratando como se apalancará el mundo en la próxima
década a la vez que discuten sus efectos y
recomendaciones"… El casino sigue abierto,
¿qué ocurrirá entonces la próxima
década? (El Confidencial – 20/1/11)
Empecemos por saber en dónde
estamos. En 2009 el montante total de deuda contabilizada en
el análisis -familias, gobiernos y empresas- asciende a la
"modesta cifra" de 109 billones de dólares, siendo 1.82
veces el PIB mundial. Hemos llegado hasta aquí luego
de un crecimiento anual compuesto del 7.5%, que como
podemos intuir al ver que el apalancamiento del mundo
aumentó en los últimos diez años, fue
superior al crecimiento del PIB de nuestro planeta.
¿Cuánto tiempo puede crecer la deuda por encima del
PIB hasta resultar insostenible? Eso no lo
dicen.
De hecho, al contrario de lo que
pudiese parecer, los creadores del informe estiman que no hay
nada de malo en que la deuda crezca por encima del aumento
nominal del PIB:
On the face of it, the growth of credit between
2000 and 2009 might appear to havebeen unsustainable. But
the rise in credit must be seen against the backdrop of economic
growth. Between 2000 and 2009, the world economy was growing at a
healthy rate – at 5.3% annually in nominal terms, or 2.2%
in real terms (…) This means that the world"s stock of
credit outpaced GDP growth by less than 2 percentage points a
year – not a wide margin. In theory, there is nothing
unsustainable about this picture: as long as credit grows broadly
in line with economic growth, the credit is put to good use and
borrowers can meet interest obligations and repay
principal.
El mundo crece al 5,3% y la deuda al
7,5%. Tranquilidad, no ocurre nada, todo está correcto.
Mientras se vayan pagando los intereses y el principal no hay
problema "en teoría". Eso dicen. Claro que si
quisiésemos liquidar la deuda ¿cómo
podríamos hacer? Imposible, y cada día que pase lo
será aún más. Quizá dentro de un
tiempo "la teoría" sea distinta.
No obstante las cosas no cambiarán a corto plazo,
así que veamos qué pasará en la
próxima década, en concreto hasta el año
2020. Si observan la gráfica siguiente verán
como WEO – Mckinsey creen que veremos un crecimiento anual
compuesto del 6.3% en la deuda, lo que casi supone doblar el
montante total, un +97% hasta 213 billones de dólares.
Esta cifra supondrá 1.83 veces el PIB mundial, siendo el
mismo ratio que tuvimos en 2009, lo que quiere decir que estiman
el crecimiento nominal del PIB mundial igualará al de la
deuda: ambos 6,3%. ¿Será así? Existen
también otros dos escenarios, uno con más
apalancamiento y otro con menos, pero ésta es la
hipótesis central según el estudio y el que
analizaremos.
¿Cómo se distribuirá dicho
crecimiento? ¿Qué ocurrirá con China?
¿Y EEUU?
El crecimiento en Europa occidental será de un
3.9% anual, bajo en comparación con Norteamérica
-5.5%- pero por encima de Japón -2.6%-. Mención
aparte merecen los emergentes con un 11.8% de media: China 13.2%,
Asía (sin Japón) 9.4% y el resto del mundo
12.8%. Con estas cifras su PIB está obligado a crecer,
aunque quizá haya que ser prudentes con su
futuro…
En los últimos años hemos
visto un aumento desenfrenado como podemos ver en la
gráfica anterior, éste es el verdadero milagro
emergente igual que antes lo fue el español. Un 13.3%
anual para los países que más de moda están
ahora mismo, y un 7% para Occidente (con las consecuencias
que conocemos). Sorprende poderosamente el 16% de China,
¿qué pasará cuando no pueda mantener estas
magnitudes? Cierto es que actualmente sus niveles de
endeudamiento son bajos en general a nivel público, pero a
nivel privado ya preocupan y la deuda es algo que, si le dejas,
crece exponencialmente.
Veamos ahora como fluirá "la sangre" del actual
capitalismo. WEO – Mckinsey divide este apartado en dos, por una
parte bonos y por la otra préstamos bancarios.
Vemos que el problema de China podría ser el
sistema bancario y no sus "bonos", importante también
son los números del resto de Asia, en todos los sentidos
la zona más pujante del mundo. USA sigue manteniendo, eso
sí, su posición vencedora en la emisión de
bonos, especialmente públicos. Es el mercado de referencia
y parece que lo seguirá siendo. Esperar un
desapalancamiento en la economía norteamericana por sus
desequilibrios supongo que es fruto de la ingenuidad.
¿Habrá problemas? El
estudio cree que hay cuatro factores que son determinantes para
saberlo. Hotspots (Economías excesivamente endeudadas),
coldspots (poco endeudadas por falta de bancarización),
riesgos de contagio y no perseguir fines sociales. Las dos
primeras "deben ser combatidas" tratando de desapalancar en donde
hace falta (mencionan a España, Grecia e Irlanda) y ayudar
a bancarizarse en donde se demanda dinero (economías en
desarrollo). Voy a darles la razón en esto último,
el crédito es algo fundamental para ciertas empresas, por
lo que su escasez no favorece el progreso. El artículo
menciona tanto empresas familiares como pequeñas y
medianas, añado a todo tipo de emprendedores. Que el
crédito cumpla un "fin social" como éste debe ser
un objetivo para evitar los desastres, de hecho ese es el cuarto
factor. Lo dicen ellos y no puedo más que dar la
razón.
Me dejo el "contagio" para tratarlo a parte. Existen
numerosos países que podrían tener problemas en
donde debe endurecerse la normativa y control de riesgos. Todo
muy bonito, pero veamos quienes son los protagonistas.
¿Tomará EEUU medidas para desapalancarse o
para reducir riesgos? No lo parece según las previsiones.
¿Significa la buena posición de España que
conseguiremos salir airosos de la actual crisis? Aparentemente
tenemos factores a nuestro favor para una crisis de contagio,
esperemos que algo ayude.
Para terminar quería tratar dos gráficas
más, una de competitividad y otra de
desarrollo.
Al parecer existe una correlación
positiva entre la deuda y la competitividad, si un país es
competitivo tenderá a tener un montante mayor de
obligaciones. Aquellas naciones que se escapan de la
línea, como por ejemplo Portugal, Italia, Grecia y
España y en otro bloque Japón, se verán
obligados o bien a reducir su apalancamiento o a tratar de ser
competitivos en el futuro bien con aumentos de procutividad o
reducciones de costes.
Y si buena es la gráfica anterior por su
capacidad "predictiva", no menos interesante es ésta.
Muestra la deuda y el PIB per cápita con un resultado
similar al ciclo de un producto. Al principio la economía
es pobre y no tiene deuda, luego ambas magnitudes empiezan a
crecer. Aumentan de forma importante hasta adquirir una renta per
cápita similar a la de países desarrollados (al
empezar esta fase es cuando habría que invertir).
Finalmente tras la madurez, si el endeudamiento prosigue se
produce el declive ¿Quién está aquí?
España, Grecia, Portugal y Japón. Mismos
nombres en todas las papeletas que dan para tener problemas, no
es raro que nos haya tocado.
Veamos cómo de apalancado está nuestro
planeta. Si situamos las 1.82 veces o 182% sobre PIB en la
gráfica observamos que estamos en el paso previo a la
madurez, somos "una Alemania", "una Francia" o "un Singapur". Lo
importante no es eso, lo importante es que el endeudamiento
seguirá creciendo y luego seremos "una Irlanda" o "un
Reino Unido". Si vamos más allá solo queda el
declive, y ahí ya no podríamos poner excusas de
competitividad porque no hablamos de un país sino del
mundo, hablamos del colapso global.
¿Cómo es posible que lleguemos ahí?
Pues porque nuestro sistema monetario hace que la deuda sea algo
imposible de reducir salvo que existan quiebras masivas, y
aún en ese caso sería complicado. Imaginemos una
quiebra masiva en la Eurozona ¿de cuánto
serían las quitas? ¿Y el nuevo endeudamiento del
resto del mundo en ese mismo período? Para no seguir
avanzando por la gráfica hacia el declive es necesaria una
gran falla sistémica, en otro caso solo hay un camino con
dirección única.
Quizá piensen en la relación entre PIB y
deuda, en España sin ir muy lejos nuestra deuda
pública se redujo durante algún tiempo. Eso
podría ocurrir a nivel mundial si por ejemplo en los
próximos diez años la deuda creciese un 6% pero el
PIB un 7%, el ratio de apalancamiento se reduciría tal y
como ocurrió en España y caminaríamos
hacía atrás en "el ciclo de la deuda". Eso es
cierto, pero el montante total de deuda seguiría creciendo
un 6%, se pueden reducir los ratios pero no el valor total (un
país en concreto sí puede reducir su montante, pero
el mismo efecto a nivel agregado es ciencia
ficción).
Quizá la solución pase, por tanto, por
hacer crecer la deuda por debajo del crecimiento nominal de PIB
dando así marcha atrás en la gráfica.
Aumentamos el montante de deuda, puesto que está
intrínseco al sistema, pero más el del PIB
consiguiendo así retroceder ¿Sencillo, no?
Sí, esto sería fantástico. El problema es
que lo que nos muestra el mundo en los últimos años
es que la productividad marginal de la deuda es cada vez menor
cuanto más se desarrolla un país, por tanto llega
un punto en donde no es posible hacer crecer el PIB nominal por
encima de la deuda. Occidente ya está demasiado endeudado,
Asia podrá usar el apalancamiento de forma provechosa un
tiempo, pero todo se acaba. Cada vez más deuda y menor
productividad de ésta, la dirección es
única.
Ahora mismo por ejemplo se dice que el apalancamiento
mundial (relación entre deuda y PIB) se mantendrá
más o menos estable en los próximos diez
años en 1.82 veces. ¿Por qué? Pues porque a
quien le toca endeudarse ahora es a los emergentes en los que la
productividad marginal de la deuda es muy alta. Cuando
éstos se desarrollen el mundo llegará a su
"madurez" y ya será muy complicado reducir el
apalancamiento. El mundo tiene un tope de deuda que soporta, pero
ésta última es imposible de frenar, difícil
solución
Todo ello nos lleva al mismo camino, el
sistema monetario actual está condenado al fracaso, antes
o después colapsará porque será imposible
afrontar sus obligaciones. Ahora bien, ¿cuándo
sucederá esto? No a corto plazo. Como veíamos ayer
la capacidad de endeudamiento de una economía está
en relación a su competitividad. A nivel mundial ocurre lo
mismo por lo que una nueva revolución industrial nos
permitiría "x" años más de endeudamiento,
permitiría que la madurez no fuese en el 250% del PIB sino
en el 500% (es sólo un ejemplo). Debemos pensar eso
sí ¿cuántas revoluciones industriales
necesitamos para mantener el sistema? Infinitas, porque aunque
consiguiésemos un nuevo tope volveríamos a llegar a
él y así repetidas veces. Cuanto más
innovemos más aguantará el sistema, pero igualmente
tenderá a un nivel insostenible antes o
después.
Existe otra forma de aumentar el límite: la
ingeniería financiera. La securitización por
ejemplo permite reducir los riesgos bancarios permitiendo que
aumente el nivel de endeudamiento a un nivel mayor. No es de
extrañar que el informe de McKinsey haga hincapié
en la importancia de su desarrollo. Según sus
pronósticos luego de una caída de un 90% durante la
crisis en tres años ya estaremos a un nivel de
securitización del 50% desde máximos. Es decir, con
esa tendencia todo volverá a ser igual que antes con
"pegatinas" de transparencia, seguridad y otras cosas que se les
ocurran en no mucho tiempo. Pasará inevitablemente porque
es necesario para aumentar el endeudamiento mundial.
Los caminos derivan en el colapso. No solo nuestra
industria está pensada para producir con recursos
infinitos, nuestro sistema financiero está pensado para
aumentar el endeudamiento "ad eternum", si en algún
momento esto no es posible porque llegamos a la "madurez"
estaremos obligados a la reformulación de esta gran obra
de ingeniería financiera. Obra brillante pero insuficiente
para la humanidad.
Los emergentes están probando nuevas medidas para
que la historia no se repita. No sé si lo
conseguirán, pero da igual. Algunos podrán evitar
las crisis pero a nivel agregado hay un camino, y es la deuda,
todos lo seguimos y a todos nos afecta más o menos
bruscamente. Al final antes o después llegaremos a la
madurez, luego al declive, no sé con qué aumento de
competitividad ni si habrá una nueva revolución
industrial, pero llegaremos.
Todo puede parecer lejano, pero actualmente con un
crecimiento del 7% anualizado cada 10 años se dobla el
montante deudor del mundo. 50 – 100 – 200 – 400
– 800 – 1.6 trillones; empecé en el 2000 y
estaría en 2050. Puede parecer exagerado pero hasta el
momento el montante es incluso mayor (2009 109 billones,
estimación 2020 213 billones). Además no
sólo es un camino inescrutable al colapso, si consentimos
que esto continúe habremos permitido que poco a poco se
hagan con la propiedad de la Tierra, de todo lo que vemos o
respiramos. Cuando la deuda crece a un 7% y el PIB global a un 5%
lo que está pasando es que los acreedores poseen ese 2%
más de la riqueza del mundo. A largo plazo el resultado es
inequívoco. Así es nuestro sistema, una obra
brillante para unos pocos pero imperfecta para la
mayoría.
La
argentinización de Europa (el BCE permite a Irlanda
imprimir euros extra)
"Que el BCE permita a Irlanda imprimir euros extra
para sostener a su banca constituye una expansión
monetaria (quantitative easing) a la europea"… El Banco
Central de Irlanda inaugura el "Quantitative Easing" a la europea
(Libertad Digital – 20/1/11)
El Banco Central de Irlanda está
imprimiendo su propio dinero a fin de facilitar líneas de
liquidez (préstamos) para mantener en pie su sistema
financiero. En concreto, la entidad ha prestado al sistema
financiero nacional un total de 51.094 millones de euros a cierre
de 2010, incrementándose en más de 40.000 millones
en tan sólo los últimos tres meses. Esto significa
imprimir en dinero el equivalente al 25% del PIB irlandés
-estimado en unos 160.000 millones de euros-.
Y todo ello, con la autorización
del Banco Central Europeo (BCE). Y es que, si bien se trata de
una práctica inusual, por no decir inexistente en el seno
de la zona euro, esta posibilidad es legal, de ahí la
aceptación de Trichet. El organismo monetario considera
que el Banco Central de Irlanda puede hacer uso de sus propios
"fondos" (dinero de nueva creación) para sostener a su
banca siempre y cuando se lo notifique con
antelación.
En concreto, su postura oficial acerca de esta medida
fue expresada recientemente a raíz de una consulta
realizada por el propio Gobierno de Dublín. El pasado 17
de diciembre (2010), el BCE emitió una nota sobre la
reforma financiera impulsada por el Ejecutivo irlandés,
denominada Credit Institutions (Stabilisation) Bill 2010, que
confiere al Ministerio de Economía poderes extraordinarios
para intervenir, auxiliar y nacionalizar entidades crediticias
privadas.
Dicho informe del BCE aclara lo siguiente:
Esta disposición también debe especificar
que no hay nada en el proyecto de ley que suponga un perjuicio
para el cumplimiento por parte del Banco Central [de Irlanda] de
la prohibición de financiación monetaria de
conformidad con el artículo 123 del Tratado (de la
UE).
Y en una nota al pie añade:
La prohibición de financiación monetaria
que establece el artículo 123 del Tratado se aclara en el
Reglamento (CE) n º 3603/93, de 13 de diciembre 1993 (…)
según el cual, las inyecciones o cualquier otro tipo de
créditos facilitados por el BCE o los bancos centrales
nacionales de los Estados miembros en favor de instituciones u
organismos comunitarios, gobiernos centrales, regionales o
locales u otras autoridades públicas, organismos de
Derecho público o empresas públicas de los Estados
miembros están prohibidas, así como cualquier
adquisición directa de los instrumentos de deuda de estas
entidades del sector público por parte del BCE o los
bancos centrales nacionales.
Es decir, ningún banco central,
incluído el BCE, podrá adquirir (monetizar) deuda
de gobiernos o entidades públicas. La monetización
de deuda se ha convertido en una práctica habitual de los
bancos centrales en algunas grandes potencias del mundo a
raíz del estallido de la crisis financiera de 2007. El
programa ideado para tal fin es el ya famoso Quantitative Easing
(expansión monetaria cuantitativa), vigente en EEUU, Gran
Bretaña y Japón a través de las masivas
compras de deuda pública o semipública que realizan
sus respectivos bancos centrales.
Sin embargo, los tratados fundaciones de la UE
prohíben expresamente esta posibilidad. De ahí,
precisamente, la intensa polvareda que levantó el BCE el
pasado mayo (2010) tras anunciar que comenzaría a comprar
directamente deuda pública de los PIIGS, eso sí, en
el mercado secundario. Es decir, a través de
intermediarios (otros bancos) para, precisamente, no violar de
forma evidente las leyes fundamentales de la Unión. Dicho
programa de compras fue tildado por la prensa alemana como una
auténtica declaración de defunción por parte
del BCE.
Y es que, desde el pasado 10 de mayo (2012), el BCE ya
ha monetizado un total de 76.500 millones de euros de deuda
pública de los PIIGS, es decir, ha comprado y, por tanto,
incorporado a su balance, bonos de baja o nula calidad crediticia
a precios sobrevalorados.
Monetización de deuda bancaria
Sin embargo, lo relevante del nuevo
programa de compras que está llevando a cabo del Banco
Central de Irlanda en los últimos meses radica en que
acaba de estrenar la monetización directa de deuda
bancaria en el seno de la zona euro. Es decir, Irlanda ha
estrenado el Quantitative Easing a la europea (al menos, es el
primer caso que se conoce) mediante la adquisición de
deuda (bonos hipotecarios en su mayoría) de los bancos
nacionales. Hasta ahora, los bonos basura de la banca europea han
sido cubiertos (avalados o adquiridos) mediante la emisión
de deuda pública, de modo que las potenciales
pérdidas de estos productos se han trasladado desde los
bancos insolventes a los contribuyentes europeos.
El problema es que el Gobierno de Dublín carece
de capacidad financiera suficiente para asumir el agujero de su
banca, de ahí que haya precisado un rescate por parte de
la UE, el FMI e, incluso Gran Bretaña. Pero dicho rescate
no se aplica de una sola vez, de golpe, ya que el crédito
internacional se ejecuta a tramos, poco a poco.
Los problemas de la banca irlandesa son tan graves y su
agujero tan grande (el tamaño de su banca supera en casi
10 veces el PIB del país) que precisan de una enorme
inyección de capital para evitar la quiebra. Hasta hace
poco, esta inyección era suministrada en su totalidad por
el BCE mediante préstamos a corto plazo (a tipos del 1%) a
cambio de la entrega de una serie de activos (sobre todo, bonos
irlandeses) que servían de aval.
Sin embargo, el deterioro de la deuda pública
irlandesa (degradada casi a nivel de bono basura) ha reducido de
forma drástica la capacidad de estos bancos para poder
recurrir a la ventanilla del BCE, y puesto que sus necesidades de
liquidez siguen siendo enormes, agravada por la creciente fuga de
depósitos, el Banco Central de Irlanda ha decidido
adquirir estos activos -que nadie quiere- para mantener en pie el
sistema. Así, el banco central está monetizando
directamente deuda bancaria de escasa calidad mediante la
impresión de nuevo dinero.
¿Es legal? Sí. El citado
artículo 123 del Tratado de Lisboa señala al
respecto lo siguiente:
2. El apartado 1 (la prohibición
de monetizar de deuda) no se aplicará a las entidades de
crédito de propiedad pública que, en el marco de
provisión de liquidez por parte de los bancos centrales,
deberán recibir el mismo trato por parte de los bancos
centrales nacionales y el Banco Central Europeo que las entidades
de crédito privadas.
Traducción: los bancos centrales
y el BCE pueden prestar dinero a los bancos privados mediante la
compra de activos e, incluso a los nacionalizados (el caso de
Irlanda) ya que, aunque en realidad son entidades
semipúblicas, se consideraran privadas para esos fines,
con el objetivo de garantizar la estabilidad financiera de la
zona euro. La novedad aquí radica en que no es el BCE el
que presta el dinero, sino el Banco Central de Irlanda lo cual,
aunque legal, supone un hito.
De hecho, el propio BCE admite que se trata de una
medida "temporal" y extraordinaria. Además, autoriza la
operación porque, en teoría, la cantidad prestada
(dinero de nuevo cuño mediante expansión monetaria)
es pequeña y carece de "importancia
sistémica".
Cierto es que los nuevos 40.000 millones de euros
creados por Irlanda en los últimos tres meses de 2010 es
una cifra poco significativa en comparación con el
Eurosistema, pero equivale al 25% del PIB irlandés.
Algunos analistas se preguntan qué pasaría si esta
práctica se extendiera a otros países: en el caso
de España, esto supondría que el banco central
comprara a las entidades 250.000 millones de euros en activos de
dudosa calidad, algo, por el momento, impensable.
El Banco Central de Irlanda, autorizado por el BCE,
está creando nuevo dinero (imprime euros, por decirlo de
alguna forma) "contra activos de pésima calidad y a
valores muy inflados" (deuda de bancos insolventes), explica el
Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de
Mariana (OCE). "Es un quantitative easing en toda regla", con
todos los problemas que ello implica.
Pero lo más curioso es que
mientras "Bernanke (presidente de la FED de EEUU) monetiza
directamente deuda pública o semipública -de las
agencias hipotecarias nacionalizadas Fannie Mae y Freddie Mac-,
el Banco Central de Irlanda está ahora monetizando deuda
de bancos, respaldada, eso sí, por el Gobierno de Irlanda
que, a su vez, está respaldado en última instancia
por el Gobierno de Alemania y, por tanto, es como deuda
pública alemana"" Es, pues, una forma indirecta y sucinta
de monetizar deuda, sólo que a la europea.
Por el momento este Quantitative Easing a la europea es
mínimo en comparación con lo que están
haciendo los bancos centrales de EEUU, Gran Bretaña o
Japón, ya que el caso irlandés y el programa de
compra de bonos del BCE apenas sumarían unos 100.000
millones de euros (esto es casi lo que monetiza la FED cada mes),
pero supone sin duda un importante precedente a tener en cuenta.
Y es que, si el BCE o los bancos centrales de los países
miembros hicieran esto mismo a gran escala con la deuda
pública de los PIIGS o la deuda privada de los bancos
europeos insolventes, respectivamente, la zona euro se
convertiría de inmediato en la cuarta gran potencia que
hace uso de la monetización masiva de deuda.
La argentinización de EEUU: déficits
crecientes y contabilidad creativa, que terminará pagando
(nuevamente) el (sufrido) contribuyente
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